分析师看中中原人民共和国十二月末M2及信用贷款数据,同期定向降准助稳增加

6月信贷数据和社会融资数据公布之后,很多专家都反映略超预期,但市场上仍不乏再施降准甚至降息的声音。应该说,目前经济内生增长动力仍待增强,需要适度宽松的货币信贷环境,但货币政策有其局限,要解决目前供需两面尤其是供给侧的诸多问题,仍应综合施策,不能把希望寄托在宽松货币政策上。

上海/北京12月12日 –
中国人民银行周五公布数据显示,11月新增人民币贷款8,527亿元,明显高于此前6,500亿元的调查中值;当月末广义货币供应量同比增长12.3%,低于调查中值12.5%。

北京6月28日 –
中国人民银行周六决定,自2015年6月28日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率0.25个百分点,以进一步降低企业融资成本,并有针对性地对金融机构实施定向降准,以进一步支持实体经济发展,促进结构调整。

上半年,中国经济基本持稳,速度依然合理,可见前期包括货币政策在内的稳增长组合拳已经见到成效。目前的问题主要在结构上:经济增长对房地产和基建投资依赖较大,民间投资增速及其占比下降,经济内生增长动力仍待增强。而经济结构的问题,都会体现在金融数据的结构上,如居民中长期贷款持续高增且占比较高,企业中长期贷款阶段回升但占比仍低。

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即使是以稳增长为目的,降准等工具也不是一用就灵,在前期多次降准降息之后,宽松的边际效用已经减弱。如近期持续高增的M1并未转化为投资,由于房屋销售火热,房地产行业的现金流普遍改善,与其他行业比起来,流动性可谓充裕,但房地产投资已连续两月下降,可见宽松的流动性不一定会带来投资改善。另外,防风险就是稳增长,过度宽松不利于降杠杆,反而会导致债务风险进一步累积。

图为在北京拍摄的百元面值的人民币现钞。REUTERS/Jason Lee

图为百元面值的人民币钞票。REUTERS/Jason Lee

而且,货币政策主要针对总需求,对经济结构问题和供给侧问题,效果有限。支持降准的部分观点认为,宽松有利于降低民营企业融资成本,从而推升民间投资回升。从供给侧来看,民间资本投资意愿不足的问题确实存在,降准也有利于压低银行间资金利率水平,但由于民企担保不足、融资风险溢价较高等原因,降准未必能对降低其实际融资成本有太多助益。而且,导致民间投资低迷的还有准入门槛、投资回报率等方面的原因。

央行数据并显示,11月末人民币贷款余额80.98万亿元,同比增长13.4%,调查中值为13.0%。

此次降息降准同时出手为六年半来首次。央行上次同时降准降息还是在2008年12月末,为应对全球金融危机,央行自当年9月起连续四次降准和降息齐发。

即使是在资金大规模撤出、经济前景堪忧的国家,宽松仍不是必选项。处于脱欧风暴眼之中的英国央行作出决定,维持基准利率和购债规模不变,理由是仍需进一步观察经济数据的变化。虽然我国与英国的国情不同,但在当前跨境资金流动已渐趋平衡、仍有较大贸易顺差的情况下,工具选择也可再等一等,看一看。

此外,11月社会融资规模为1.15万亿元人民币,比上年同期减少847亿元。

中国央行有关负责人在定向降准和降息后答记者问中称,将继续实施稳健的货币政策,综合运用多种货币政策工具,加强和改善宏观审慎管理,优化政策组合,为经济结构调整和转型升级营造中性适度的货币金融环境。

总之,降准只是一种货币政策工具,货币政策也只是经济问题整体对策的一部分。增强经济内生动力需多管齐下,相互配合,平衡需求收缩与杠杆高企等诸多因素,斟酌调控的力度和时机,“药”才能对症。如果因为部分国家意欲扩大宽松,就急于跟进,恐怕难免落入“他人生病,自己吃药”的窠臼。

主要数据:

以下为分析师评论:

–11月新增人民币贷款8,527亿元,调查中值为6,500亿元

–中国社科院研究员 刘煜辉:

–11月末M2同比增长12.3%,调查中值为12.5%

至少证伪了两个东西。一是货币宽松转向了被证伪;二是股票对经济和转型改革无足轻重被证伪。估计证监会等相关部门应该也会有所表示。当前股票市场状况,先别谈牛还在不在,先谈谈现时危险。当事人可能知道了。一跌杠杆全暴露出来,不逆转全死。而且这是个负向反馈,越跌杠杆冒出来越多。只能挺住然后想周全的方式慢慢清理。否则不可收拾。

–11月末人民币贷款余额同比增长13.4%,调查中值为13.0%

–华创证券宏观团队:

以下为市场人士的评论:

央行为何祭出“降息+定向降准”的组合拳值得思量。市场本来对央行降准预期浓厚,而对央行降息不抱态度期望。但央行却打出了“降息+定向降准”的组合拳。推测起来,央行的潜台词可能是:目前金融机构不缺“短钱”(这从仍处低位的短端利率即可窥见一斑),但是却缺“长钱”,也就是说流动性的总量也许没问题,但流动性的结构却出了问题。近期火爆股市造成的存款分流,以及央行在地方债置换上的“袖手旁观”,更是加剧了金融机构中长期资金缺乏的问题。金融机构因而没有动力和空间去做中长期的配置(包括发放中长期贷款和购买中长期国债等)。可以说,5月非金融企业贷款发放不力,长债收益率居高不下,正是金融机构期限错配问题加剧的集中表现。因此,毫无疑问央行需要提供中长期的流动性。

–申银万国证券债券团队:

而提供中长期流动性的办法不外有二:全面降准和信贷质押再贷款。由于第一批地方债置换超预期地顺利,打消了央行过早启动信贷质押再贷款的压力,所以这个工具还处于“启而未用”的状态;全面降准能够提升商业银行的放贷能力,但能否切实提高商业银行的放贷意愿,却是央行无力完全掌控的事情。而且,即便商业银行愿意放,实体企业是否愿意借也是个未决的问题。所以,央行转而向部分金融机构定向降准,以将央行的“放水”和商行的“放贷”更好地结合,算是引导中长期资金更多流向实体的合宜举措。至于市场本来不抱希望的降息,除了实体经济超预期地弱这个因素之外,美联储加息力度和频度的弱化可能也提供了一个不错的契机。

结构因素突出,票据多、短贷少,实体需求依然不

货币已竭尽所能,财政需实质发力。货币政策宽松基调未变,缓解了市场的犹疑态度和紧张情绪。但目前从“宽货币”向“宽信贷”传导不畅的问题仍然没有有效缓解。对此,货币的供给端显然已经不是一个硬约束。货币的需求端才是未来一段时期信贷能否扩张,经济能否企稳的关键。而在私人部门不愿加杠杆的背景下,政府部门加杠杆显然是个不得已而为之的举措。实际上,在经济偏冷之际,扩张的财政政策更有效力,也是一个具有公式的判断。目前财政收入增速堪忧,土地出让金收入下滑,财政扩张空间看似非常逼仄。我们设想,在财政赤字难以大幅提升的情况下,未来财政端要想“挤牙膏”,财政结余资金的实质盘活,政策性银行对基建项目的倾斜,以及城镇化基金从“隐性”走向“显性”也许就是不二路径。只有财政政策实质发力了,信用扩张才是可以期待的,经济企稳也才是可以指望的。换言之,仅仅货币宽松是“独木难支”的,我们需要财政与货币之间的“二人转”!

票据贷款2,424亿,同比多增2,233亿,也比上月多增1,253亿,同时社融当中未贴现的票据下降672亿,虽然仍在下降,但下降规模也比上月少1,741亿。可见11月信贷质量仍然较差,银行用票据占额度的情况依然严重,以及股市的突然火爆,应该也在一定程度上助长了票据的“虚增”。扣除票据的影响,11月新增贷款6,103亿,新增社融6,748亿,和10月相比实际变化不大。

股市获喘息空间,经济得企稳助力。既然此前股市令人惊心动魄的下挫要拜货币政策预期分歧所致,那么货币政策仍然走在宽松道路上的鲜明认知,自然会给“惊如鸟兽散”的股市带来切实的喘息空间。而在财政与货币的协调配合之下,经济二季度触底企稳,三季度略为回升的节奏也就有了保证。

从中长期贷款的情况来看,企业中长期信贷增加2,879亿,比上月多增647亿,比较平稳,但较去年同期多增2,021亿。我们认为,今年企业信贷受到表外转表内的影响较大,一方面企业中长期信贷6月以后一直稳定在2,500亿左右的规模,同时社融当中委托贷款、信托、未贴现承兑汇票的规模也一直相对稳定,因此企业中长期信贷很多是表外转回贡献,实际新增量并不大。而更能代表企业生产活跃程度的短期信贷仍然不振,11月只有534亿,反映实体经济需求依然低迷。

–海通证券宏观分析师 姜超、顾潇啸:

其他分项中,企业的债券和股票融资有所增加,但在总量中贡献有限,新增居民贷款2,486亿,其中中长期贷款增加1,830亿元,比较平稳。

初步计算本次降准释放资金总量约为7000亿。6月以来经济通胀仍低,经济下行风险未除。而前期降准降息预期一再落空,市场担心宽松有延后风险,叠加去杠杆导致股市大跌,短期金融风险上升。“央妈期权”的及时启动有助于稳定宽松预期,呵护经济和金融市场。

总体来看,11月金融数据反映出实体经济需求仍然不足,票据的增长是信贷和社融增长的主要来源,表外转表内的影响是中长期贷款增长的主要来源。票据多、短贷少的结构性特征更加显着,企业需求萎靡的特征依然严重。

美联储或在9月启动加息,并冲击新兴市场,届时资金将面临流出,意味着3季度仍有降准可能,对冲资金流出。

–浦发银行金融市场部高级宏观分析师 曹阳:

目前实际贷款利率高达8%左右,远超7%的GDP实际增速,预示未来潜在降息空间仍大。但持续降息后地产销售有望继续改善,加之积极财政稳步发力稳定基建投资,经济有望于4季度逐渐见底企稳,预计年内继续降息的空间有限,更多的降息或留待来年再开启。

1、11月信贷增长超预期,但质量乏善可陈。当月信贷总量达到8,527亿,超过市场预期,其中亮点在于住户部门中长期信贷增加较快,当月增长1,830亿,这主要得益9月后房贷条件放松和降息影响,该数据对地产销售企稳有一定帮助;企业部门信贷总量出现扩张,但主要源于票据融资增加,当月达到2,424亿元,远超历史同期。由于银行间市场流动性宽松,票据贴现利率不断走低,我们不排除企业有短期融资进入股市可能。支持投资的中长期贷款增加依然较为稳定。

–华泰证券策略分析师 薛鹤翔:

2、从M2增长来看,增速仅为12.3%,低于市场预期,我们理解财政存款投放减少、外汇占款投放变化和表外理财减缓是主要原因。11月财政存款增加了229亿元,没有出现净投放,这与往年年末财政集中用钱模式已经发生改变;股票市场火爆使理财资金增长滞缓,也影响月末回表的存款数量,同时存款偏离度考核也有一定影响。

降准降息针对经济也针对股市:经历周五的指数接近跌停之后,由杠杆资金爆仓可能引发“准金融危机”的风险在迅速上升。股指的暴跌对金融系统的稳定性影响是切实存在的。降准降息不仅仅是稳增长,同时也是稳股市。我们一直认为,货币政策宽松给予稳增长资金和给予资本市场发展能量这两方面并不矛盾。人民银行在股市大幅下跌之际及时降准降息,体现出全球五大央行之一的专业水准和负责态度。

3、社会融资规模当月增长1.15万亿,主要缘于直接融资增长,其中股票和债券融资分别达到672和1,826亿元。以信托、委托为代表的表外融资仍在萎缩。此外,经济下行、企业盈利堪忧影响未贴现银行承兑汇票,当月大幅减少672亿元。

降准降息驳斥货币政策转向:此前市场担心6月经济企稳,货币政策短期观望,从而不会有降准降息,我们一直强调,二季度的货币政策宽松程度与之前2个季度相当,是完全达标的,货币政策也不会在经济尚未企稳、债务置换逐步上正轨的关键时期而突然减力和保持观望。

4、向前看,我们理解直接融资替代“非标”的趋势仍将延续,M2下滑本身不值得担忧,央行会通过稳利率,定向宽信用来支持实体经济。尽管年内货币政策以稳为主,降准概率不大,但在2015年存在降息1次,降准2次以上的宽松政策空间。

银河国际唯一官网 ,周末的第一个好消息:在市场大幅下跌之后,管理层希望股市稳定的态度是明确的。我们把降准降息理解为周末的第一个好消息。降准降息不仅是给予更多的资金,更重要的是给予信心。在这样的时刻,给予信心比什么都重要。当然,对于许多即将面临平仓的资金,货币口的宽松至关重要。由于本轮下跌的直接原因是高杠杆资金的直接平仓,因此仅凭降准降息,市场依然可能会非常震荡。我们判断,降准降息仅仅是周末的第一个好消息,让我们静待。如果后续有更多好消息,那么我们相信在这样的关键时期,利好的作用会出现累积和加成效应。有关周末政策对股市走势以及投资者预期的判断,需要我们等待未来24小时更多的信息给出综合结论。

–宏源证券宏观团队 孙海琳、朱晓明:

–兴业银行首席经济学家 鲁政委:

11月金融货币数据快评:宽信贷效果初显 后续或更仰仗开行

从实体经济来说,仔细分析财报,负债成本总体是平稳的,而随着企业效益大幅下降的,是周转率,这意味着,单纯降息效果有限。从宏观调控角度,这是对股市连日大跌的及时反应,
平滑了监管部门降杠杆的震荡动,防止了虚拟经济向实体经济的负面溢出,反映了宏观部门之间的配合更为圆熟。

1)11月人民币贷款增加8,527亿元,大幅超出市场预期,或与按揭利率下降刺激居民按揭贷款、地方平台公司在债务甄别最后期限前冲贷款、基建项目配套信贷投放以及央行窗口指导等因素相关。

–中信建投分析师:黄文涛

2)社会融资规模恢复性增长,除新增信贷外,债券和股票等直接融资也贡献较大,委托信托贷款仍在收缩;M2增速下行,货币创造不足,银行负债端压力仍大。

如无双降,不仅股市将一地鸡毛,国家牛市不知其可,而且经济企稳前景也将黯淡。我们重申,还有降息空间。未来2-3年存款准备金率将至10%左右的常态水平。货币政策不会转向或减速。

3)后续货币政策判断:总体延续宽松基调但不排除短期风险,降准短期内或难兑现,春节前仍有降息可能,货币政策将更重视宽信贷,预计央行将更多运用创新工具和依赖国开行通道,以疏通货币政策传导机制,这一过程中不排除阶段性流动性风险。

经济下行压力巨大,不双降不行,但由于结构性,周期性因素短期企稳概率依然不大。股市受此双降影响或结束急剧下跌,但盘整时间不宜低估。

由于中小企业融资难题仍未缓解,且经济下行压力较大,预计央行仍将鼓励信贷投放,全年新增信贷或在9.8万亿元左右。近期市场传言央行将全年合意贷款额度调到10万亿以内,我们认为基于融资难题和经济压力,央行确实会鼓励信贷投放,但可能达不到10万亿的规模,初步预计全年新增信贷或在9.8万亿左右,也就是说,预计12月新增信贷6,000亿元左右。

短期看天平向债市倾斜。取消存贷比,双降有利银行降低资金成本,从而向资产端传导。配资,理财,打新等资金短期内会选择观望或进债市避险。虽有巨量地方债供给,短期债市不悲观。

宽货币无法传导为宽信用,根源在商业银行顺周期行为。今年以来,尽管央行采取了多种宽松措施,但融资难融资贵问题有增无减,显示出货币政策有效性下降,其根源是传导机制不畅。经济下行周期中,随着信用风险的上升,银行需要更高的风险溢价来覆盖坏账风险,放贷意愿较低。在此背景下,央行更重视的是理顺货币政策传导机制,而非直接的放水。

–中国人民银行金融研究所所长 姚余栋:

未来货币政策将更重视宽信贷,预计央行将更多运用创新工具和依赖国开行通道,以疏通货币政策传导机制,这一过程中不排除阶段性流动性风险。预计货币政策仍将注重加强灵活性主动性,对疏通货币政策传导渠道会进一步重视,SLF、MLF或将成为央行解决委托代理问题的工具,其到期续作并非理所当然,而要视听话程度而定。政策性银行会更多承担货币政策执行者职能,商业银行会更多受SLF、MLF等定向工具调控,流动性投放会更直接与信贷投放挂钩,本月到期的MLF在多大程度上续作要视信贷投放情况而定,市场预期中的降准也可能以SLF、MLF、PSL等形式代替,这个过程中可能会有一些流动性紧张压力,但这也是央行倒逼商行的筹码。

这次主要是为了三农和小微企业,进一步补足经济发展的短板,有效的缓解企业融资难融资贵问题。从三农角度来看,更有利于扩大农业生产,保证农业进一步的发展。小微企业来看,为大众创业万众创新创造更好的货币金融环境。

降准短期或难兑现,春节前仍存在降息可能。从上次降息大幅侵蚀银行的存贷利差可以猜测,目前央行的态度就是来一场利益再分配,从不听话的顺周期的金融机构身上割肉补贴听话的逆周期的金融机构,这样或许才能使货币政策传导机制更为畅通。市场期望的降准短期或难兑现,因为降准一方面是长期资金(不大可能用来对冲短期IPO压力),另一方面是主动性在商行手里(钱可能仍下不到实体),短期资金缺口和引导信贷投放都可以由SLF、MLF、PSL等工具代替;而降息的阻力已被打破,在观察一段时间上次降息的政策效果后,若有需要仍可能选择降息以补贴实体,缓解经济下行压力和债务风险。

另外一点就是要进一步支持实体经济的发展,通过定向降准提供流动性,当前流动性是相对充裕的,月末银行间超额备付金应该在3万亿左右,银行的隔夜利率一度在1%左右,尽管由于近期新股发行有所上行,但仍然是比较低的。同时通过这样的补充,可以把7,8月份流动性消耗的高峰也有一定的预防考虑。

–民生证券宏观团队:

年内前两次降息效果是比较好的,新增贷款平均利率在6.16%,比去年同时降了近91个bp,现在物价也有所走低,为了维持实际基准利率,所以也做了相应的降息,主要是进一步支持结构调整,支持实体经济发展。

11月份社会融资规模增1.15万亿元,社融余额增速下降至14%(10月为14.2%),表内融资仍然偏强(11月8,527亿高于近年均值),但未贴现承兑汇票和信托贷款下降继续拖累社融,主因是房地产投资下行和非标转标的监管压力致同业创新活动放缓。

我国经济正处于新常态背景下,新旧产业和发展动力转换的关键期,稳增长、调结构、促改革、惠民生、防风险任务依然十分艰巨,需要继续灵活运用货币政策工具,通过结构调整促进经济平稳健康发展,着力降低社会融资成本,并未改变稳健货币政策基调,所以这是根据情况做的预调微调,也继续保持了整个货币政策环境的中性适度。

新增人民币贷款8,527亿,看似“美好”信贷数据的背后还是依靠票据融资和企业中长期贷款,前者银行风险偏好收缩,只能用票据完成央行下达银行的信用额度;后者反映银行在风险偏好回落之时只敢将信用贷给有政府背书的公共部门。

–中国国际经济交流中心研究部部长 徐洪才:

M2同比12.3%,同比增速回落因高基数,M2的环比增量高于历史同期,贷款派生存款的力度有所增强,但实际上信用派生的主力很多是由票据贡献,质量不高。

央行本次降准降息同时进行,力度不小,及时并符合预期。目前总体看,货币运行的情况是中性偏紧,而实际经济运行需要中性偏松的货币政策。过去几个月M2都是比10%多一点,距离总理政府工作报告12%的广义货币供应量还是有差距的,另外现在企业融资成本高,实际利率偏高,特别是PPI连续40个月负增长,通货紧缩压力很大。所以这一次降息很及时,引导长期利率往下走,引导预期,降低企业融资成本。

宽货币配合宽财政,降息之后还有降息。一方面,货币政策传导机制受阻,金融实体冷热不均,只能靠基建投资加速(政府信用弱化银行风险偏好收缩)将基础货币作用于实体。另一方面,当货币作用不到实体,降低融资成本的任务还是只能靠价格手段。

这一次货币政策调整总体上是转向宽松方向的实质性的举措,扭转利率偏高和企业融资成本偏高的局面,促进经济增长,为经济增长创造一个宽松的货币金融条件。这几天股市的激烈调整,货币政策的调整客观上也对阻止其激烈震荡有积极意义。

–兴业银行资金营运中心宏观分析师 肖丽:

预计财政政策方面下一步也会有所体现。PPP项目目前落地情况不尽人意,基础设施领域投资资金到位率也比较低,我认为应该打造几个样板工程,树立典型,将地方政府业绩考核和PPP项目落地挂钩,这样才能落实稳投资的政策,为经济增长提供强有力的支撑。不过这一次降准降息同时发力,力度不小,说明目前经济下行压力很大,有必要加大宽松的力度。

从11月信贷和社融的数据来看,感觉有一种发生转折的味道。也就是说,在降息后,金融机构认为这可能是降息周期的开始,信贷投放的主动性有所增加。但M2增量有点低,这可能和11月财政支出比较慢有关,财政存款的投放力度不如预期。

–招商银行金融市场部高级分析师 刘东亮:

政策方面,中央经济会议提出“松紧适度”的说法,我们认为,未来全面的放松会有,但用起来会比较谨慎,尤其在降息这个工具的使用上。预计明年会有一至两次降息,最早出现在一季度末;降准还是有必要,且在降息之前,春节前后是一个比较可能的时间点。

央行名为定向降准,但事实上银行、城商行、农信社符合三农、小微条件的不在少数,即使暂时不符合的也可以通过努力符合条件,所以更接近普降而非定向;降准、降息同步推出,货币政策宽松力度前所未见,侧面印证经济下行压力在进一步加大,当前不存在货币政策拐点,在宽财政的同时,宽货币仍然会继续,我们判断这不会是年内最后一次降准、降息,3季度仍会持续推进宽松。

–海通证券宏观团队 姜超、顾潇啸:

本次降息没有打开存款利率上限,说明央行有意压低存款利率,降低银行负债成本,从而降低社会融资成本;虽然货币政策对债券牛市的驱动正在弱化,但央行此举有助于稳定市场信心,弥合分歧,既然货币政策无拐点,那为什么不买债呢?预计未来一段时间债券收益率易下难上,债牛没有结束;预计人民币汇率不会受到影响,继续保持相对稳定。

信贷回升融资低迷,货币宽松预期未改。

–申万宏源债券团队:

11月新增融资总量11,500亿,环比回升但同比仍降,其中人民币贷款同比多增超2,000亿,而委托、信托贷款同比少增;

为什么降准降息?也许部分为了安抚股市,但是降息和定向降准的组合是很标准的针对经济的组合。申万调研指数看到6月份以来经济下行压力明显加大,政策的应对非常必要。当然,到了这个阶段,维护股市和维护经济已经不矛盾了,股市崩盘的负面效果可能是经济难以承受的。

11月新增贷款8,527亿,主要票据融资同比多增2,233亿,而居民中长期贷款投放同比仅多增12亿,高房贷利率下房贷需求仍承压;非居民中长贷同比多增超2,000亿,或与近期基建投资加码有关;

经济能稳住吗?货币政策持续发力,财政政策效果却迟迟不见,在地方政府的怠工状态没有显着改善迹象之前,我们对经济持谨慎态度,这也意味着货币政策可能还有进一步的动作。

11月M2增速回落至12.3%,M1持平为3.2%,存款偏离度考核效应延续,而融资总量低迷导致货币创造萎缩;

行情有多大?对债券的利好还是较为明确的。我们4月末开始谨慎,但从看到6月份经济疲软迹象开始明确提示一个波段行情的可能。货币政策宽松叠加股市赚钱效应下降,债券的利好应该较为明确。股市在大幅调整后,相应的配资活动短期内应仍继续收紧,从资金分流的角度也有利于更多资金转向固定收益品种。

11月降息旨在降低实体经济融资成本,而降息之后短期实体经济并未受益,反而是虚拟经济极度火爆,货币放松陷入两难。但考虑到融资回落增加经济下行和通缩风险,货币宽松趋势未变。

–三菱东京日联银行中国首席金融市场分析师 李刘阳:

–招商银行金融市场部高级分析师 刘东亮:

第一,融资成本需要进一步下降 。第二,防范金融市场过度波动的风险。
第三,资金市场短期流动性足够,不需要全面降准。

1)11月信贷8,527亿元,大幅好于预期,看来此前有关央行提高合意贷款规模的消息不假。

央行这次举动应该主要为了防范金融市场过度波动的风险,从目前流动性情况看不需要全面降准,但仍需要降低实体经济融资成本和防范金融风险

2)分项看,住户和企业中长期贷款分别为1,830亿和2,879亿元,均较上月大幅回升,表明地产放松限贷政策开始见效,企业投资意愿有所加强,不过两项数据在年内均属一般水平,票据融资升至2,424亿元,为两年半新高,有冲量嫌疑。

–中国银行国际金融研究所宏观研究主管 周景彤:

3)社融总量1.15万亿,较10月大幅改善,但仍低于上半年和去年同期水平,表外融资规模约3,000亿元,创下半年以来新高,但仍低于过往表现。

这次央行出手,同时降息降准,历史上并不多见,突出两个特点:一是定向降准,二是普降利率。逻辑是,目前社会流动性总体并不紧张,shibor利率还处于历史低位,但对三农、小微企业等领域降准,突出了政策加大对这些领域的政策支持。同时,社会融资成本居高不下,不利于企业生产经营,不利于稳增长,意在通过降低基准利率来引导整个社会成本。

4)M2增速继续回落至12.3%,信贷与社融的增长尚未有效转化成货币投放。

从宏观层面看,尽管5月数据有企稳迹象,积极因素增多,但基础依然不稳、下行压力依然较大,降息降准,最基本的逻辑还是稳增长,调结构居于其次。不赞同单单为救股市出台这些政策的观点,最多仅是考量因素之一。当前大家讨论最多的是货币政策对股票市场的影响,但货币政策的最最核心任务是稳定物价和促进经济增长。货币政策的方向、力度和节奏最主要是盯经济增长和通货膨胀。

5)总体而言,信贷与社融出现改善,这有利于宏观经济的企稳,如果势头能够持续,将能对明年一季度经济起到提振作用,并有利于缓解当前不断恶化的企业信用风险,对企业度年关有帮助,但关键是信贷投放能否有效转化成货币投放,若M2弱势运行,则经济数据的改善可能不会太明显,这一点仍需时间观察;融资回表的趋势仍在继续,这符合监管意图,符合中央经济工作会议提出的降杠杆去泡沫要求,但表外融资持续偏弱,不利于低评级企业获得资金;在银行信贷投放加速的情况下,降息降准的迫切性都有所下降。

(发稿 中文部; 审校 林高丽)

–华宝信托宏观分析师 聂文:

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整体看11月新增信贷超出预期,广义和狭义货币并没有上升,反而有所下降,显示流动性并没有太大的改善,尤其是实体经济流动性偏紧状态还在持续,还是需要央行进行实质性的政策放松。

近期来看,近一、二个月广义和狭义货币都处于历史低位附近,显示经济下滑的一个重要原因是流动性偏紧,遏制经济下滑就需要货币政策适度放松。

今年整个外汇占款比去年减少,央行更注重短期流动性,中长期流动性却没有太多关注,而1月份要传闻将非银行存款纳入一般存款范畴,会导致流动性将进一步偏紧,所以流动性偏紧的状况会持续。

中长期利率在降息之后没有有效下降,目前通胀水平偏低,实际上有通缩的压力,所以需要进一步降息,也需要进一步降准来释放基础货币。

–光大证券首席经济学家 徐高:

新增信贷高于预期,信贷的增加在情理之中,现在实体经济融资难的问题相当明显,而且下午公布的实体经济数据显示固定资产投资的到位资金增长大幅度下滑,尤其是在房地产投资方面。实体经济融资难导致投资增速进一步走低,给稳增长带来非常大的压力。

在这种背景下,再加上表外融资其实一直都增长得比较弱–11月份信贷数据还可以,但是表外融资并不强,说明现在要解决实体经济融资难其实就只有银行信贷这个途径;像别的债券、股票融资在社融里占的比例都很小,不能够解决根本性的问题。

信贷宽松其实已经开始了,如果真如媒体报导的央行要求全年新增信贷控制在10万亿元人民币以内,那么12月份新增信贷应该在九千亿以上,算相当多的。因为按照季节性规律,12月份新增信贷大概在六千亿左右。

信贷宽松的后果有两点:第一,有助于实体经济融资瓶颈的缓解。这从11月的数据看还不明显,但我们相信到12月份,这么多信贷对融资难还是会有所改善的。第二,从银行间市场来看,流动性“堰塞湖”带来了流动性盛宴,即货币很松但是又传导不到实体经济中。现在信贷的投放有利于把资金从银行间市场向实体经济疏导。但反过来,可能会给银行间资金面带来负面的影响,所以可能会给现在金融资产蓬勃上涨的态势降温。

–广发银行金融市场部高级交易员 颜岩:

金融数据总体符合预期,贷款同比增量较大,而且中长期贷款占比高,说明固定资产投资拉动经济的方式还是主流。不过从社会融资规模看,表外需求同比还是明显下降,实体经济需求未必如贷款反应的良好势头一样。

金融数据反映出目前经济运行仍然比较弱,目前的政策基调很难令数据有明显好转,也不会带来经济的大幅回升。改革需要时间,只能以时间换空间,不指望近期,比如说年内会有全面宽松政策落地。

–国海证券固定收益分析师 黄诗城:

11月贷款增速出现较大的环比增长,年末贷款有望向10万亿靠拢。从结构来看,以房贷为代表的个人中长期贷款增长较多,平台贷为代表企业中长期规模也略有回升,不过仍有近30%的贷款是票据融资,反映出目前国内经济体的有效融资需求仍然不强,也导致M2增速和社融增速继续维持在低位水平。

后续来看,央行如何将宽松传递到实体仍是一个较大的问题,结合中央经济工作会议来看,除了维持宽松环境和定向、结构调控之外,融资模式创新和资本市场的发展也将是重要的方向。

–澳新银行中国经济师 周浩:

基本上是有指导的,中长期贷款本月增加不少,应该一般都是政府类项目,票据融资增加也正常,为了在年末冲量;M2有点低,这将提升降准的概率。

最后贷款还是要冲一冲,但也不会太猛,大家现在也不太愿意放,按照央行提出的10万亿的全年控制目标,还有9,000多亿的空间,既然已经放调子了,最后一个月有可能能冲到9,000亿。

政策方面,接下来降准可能性更大一些,但不一定对经济有很快的拉动作用,不过降准可以向市场传导一个更明确的放松预期,鼓励银行放贷对经济有直接拉动作用;此外最后一个月还有大量的财政存款投放,可能对央行的政策出台时机有所影响。

–交通银行资管中心高级分析师 陈鹄飞:

11月新增人民币贷款超预期增长至8,527亿元,中长期贷款也是大幅攀升至4,709亿元,新增贷款、企业中长期贷款规模相比历年同期均创历史新高。

贷款大涨原因有二:一是,从10月下旬国务院常务会议要求“各地区、各部门年底集中交总账”以来,发改委明显提速了大型基础设施建设的批复进度,各地区也纷纷加大了“既有利稳定经济增长,又着眼于产业结构调整且迟早要干”的重大项目建设进度,年末新增贷款的超预期多增有助于加强信贷对重大项目建设的支持用作用。

二是,在当前经济仍处于增速寻底、信用风险溢价抬升的转型阶段,政策推动加大商业银行合意贷款的增长规模,可有效发挥信贷对实体的支持作用,从而稳定经济的适度增长,又能大概率降低实体经济融资的信用风险溢价,助推私人部门投资信心的回暖。

–中信建投证券宏观分析师 王洋:

从货币供应量来说,11月12.3%的M2同比增速比较低,可能和外汇占款不多有关。同期信贷增量,比往年同期都多,有点超预期。

从信贷结构上看,个人住户的中长贷有1,800多亿,比上个月增加不少,说明住房贷款有一定回升;企业方面,中长期贷款情况也还可以,应该是前期的一些投资项目,开始起作用了。但问题是票据融资有点多,则可能是银行借此来响应央行宽信贷的要求。

中央经济会议说的很清楚,保增长还是很重要的地位。因此政策大方向还是放松。除了财政政策会更加积极有力外,货币政策上,未来降息和降准都会出现。而且从时间点上看,不排除年内降准,降息最早要在春节前后了。

–东莞银行金融市场部分析师 陈龙

M2同比增长12.3%,继续大幅度低于市场预期,与实体经济及景气指标相对应,说明当前金融活动继续呈现萎缩状态;M1方面,累计3.2%的增速与10月份持平,表明定向宽松思维下的货币扩张还没启动;而新增贷款大大超出市场预期,也比我们预期的7,000亿规模多了1,500亿,说明央行的货币定向宽松和窗口指导政策在一定程度上起作用,而占社会融资总量达到74.15%的现实则反衬了间接融资继续主导了社会融资,在非标等“影子银行”规范化管理的大背景下,社会融资继续萎缩。

另一方面,商业银行普遍信贷资源紧张的现实,又限制了未来信贷投放的能力,社融不乐观、信贷资源仅限于定向,未来信贷出路仍然不容乐观。

展望未来,由于宏观经济继续下行,价格通缩继续发展,稳增长和缓风险以及未来的转型升级的预备,都需要央行在货币层面提供一定的支持。我们认为,央行将继续在定向宽松和窗口指导上加强信贷投放的力度和效果,除了SLF\MLF\PSL等面向中大型金融机构的定向工具外,特别是利用票据直贴的窗口工具向中小型金融机构直接投放支持小微三农等方面的货币资金。

**相关背景**

–周四闭幕的中央经济工作会议对新常态的九个特征作了明确表述,而前提仍是要确保经济稳增长。对于明年的政策选择,会议维持稳中求进主基调,但强调积极财政政策更有力度,意味着财政增支减收空间扩大,包括减税和赤字规模将会增加;而稳健货币政策更注重松紧适度,也意味着减缓经济下行压力,货币松动可能加大,降息降准皆有可能。

–中国国家主席习近平主持召开的中共中央政治局会议指出,要保持宏观政策连续性和稳定性,继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策;主动适应经济发展新常态,保持经济运行在合理区间。

–中国11月居民消费价格指数同比上涨1.4%,创五年来新低;工业生产者出厂价格指数同比下降2.7%,创近一年半来最大跌幅。在实体经济弱势难以出现根本性扭转之际,日益加深的通缩风险犹需防范。

–2014年第12期汤森中国固定收益市场展望的参与机构预期,中国央行12月料维持当前存款基准利率不变,但降准预期浓厚,预测当月大型存款类机构法定存款准备金率会维持在20%的机构数比例,年内首次不足五成。拉长时间段来看,未来三个月内,降息降准预期均强劲。

(发稿 中文新闻部;审校 黄凯)

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